О компании

Услуги

Аналитика

Раскрытие информации Контакты Рассмотрение обращений

Идеи дня


21.12.2011

Крупнейшая российская авиакомпания отчиталась по МСФО за 9 месяцев 2011 г. Отчетность показала продолжающийся рост цен на ГСМ, по нашим оценкам, квартальный рост составил 21,5%, поэтому, с целью ослабления давления топливных цен на финансовые результаты, Аэрофлот за тот же период сократил расходы на персонал на 9,7%. Относительно высокая прибыль компании за 9 мес. объясняется продажей активов, поэтому для анализа мы рассмотрели скорректированную чистую прибыль, рентабельность по которой за 3 кв. составила 0,5%, при этом скорректированную прибыль мы не очистили от доходов, уплачиваемых компании за транссибирские перелеты. Снижение прибыли также объясняется курсовыми разницами, который за девять месяцев составили -$185,8 млн., за третий квартал -$88,4 млн. Поэтому, мы считаем, что более индикативным показателем является EBITDA.

Сезонный фактор ярко виден на примере сравнения 2-го и 3-го квартала: рост EBITDA составил 83,7%. Рентабельность по EBITDA выросла на 4 п.п. Годовое изменение рентабельности по EBITDA отражает растущее влияние цен на ГСМ, рентабельность сократилась на 3,1 п.п.

Чистый долг Аэрофлота продолжает расти, его отношение к EBITDA достигло 2,0, однако из почти $1,7 млрд. долга около $855 млн. приходится на долг Терминала D, который по планам правительства перейдет в 2012 г. к Шереметьево (83% уставного капитала).

Операционные показатели демонстрирует хороший рост: выполненный пассажирооборот вырос на 20,2%, перевозка пассажиров – на 23,5%, что значительно выше рынка.

 

Финансовые результаты группы Аэрофлот, млн. долл.

 

9 мес.

2010 г.

9 мес.

2011 г.

Изменение,

%

2 кв.

2011 г.

3 кв.

2011 г.

Изменение,

%

Выручка

3 159,8

3 919,4

24,0%

1 068,2

1 575,5

47,5%

EBITDA

604,4

628,6

4,0%

172,6

317,0

83,7%

Чистая прибыль

280,9

383,7

36,6%

н/д

6,9

-

Скор. прибыль

275,3

184,4

-33,0%

н/д

8,0

-

Расходы

 

 

 

 

 

 

На персонал

477,1

631,3

32,3%

233,1

210,5

-9,7%

ГСМ

696,6

1 031,5

48,1%

341,5

415,0

21,5%

Рентабельность

 

 

 

 

 

 

EBITDA

19,1%

16,0%

-3,1 п.п.

16,2%

20,1%

4,0 п.п

Скор. ЧП

8,7%

4,7%

-4 п.п.

н/д

0,5%

-

Долги и займы

 

 

 

 

 

 

Чистый долг

1 362,0

1 680,4

23,4%

1 279,6

1 680,4

31,3%

Коэффициент ЧД/EBITDA*

1,7

2,0

18,6%

1,9

1,3

-28,5%

Операционные показатели

 

 

 

 

 

 

Выполненный пассажирооборот

26 251,4

31 551,8

20,2%

10 195,6

12 699,3

24,6%

Перевозка пассажиров, тыс. чел.

8 532,8

10 540,6

23,5%

3 456,5

4 300,7

24,4%

*аннуализированная EBITDA

Источник: данные компании, оценка ИК ЛМС

 

В прогнозе финансовых результатов Аэрофлота на 2011 г. для сравнения с аналогами мы учли показатели авиаактивов Ростехнологий: чистый долг на уровне $130,9 млн., EBITDA -$33,5 млн. (прогнозируемый годовой уровень по всем присоединяемым компаниям). Чистый долг группы корректировался на величину долга Терминала D. Анализ российских авиакомпаний осложнен низким уровнем транспарентности, что главным образом выражается в отсутствии отчетности по МСФО и её своевременной публикации.

Последняя отчетность Трансаэро составлена за 2008 г., поэтому мы не можем рассматривать данную компанию как аналог. В сравнении с ЮТэйр Аэрофлот выглядит более недооцененной компанией, однако ЮТэйр не является прямым аналогом Аэрофлота: вертолетный парк ЮТэйр является одним из крупнейших в мире.  По среднему мультипликатору EV/EBITDA’11 европейских авиакомпаний, Air France и Deutsche Lufthansa, российская государственная авиакомпания также недооценена.

 

Сравнительный анализ авиакомпаний

Компания

EV/EBITDA’11

Аэрофлот

2,65

Ютэйр

5,56

Аналоги

 

Deutsche Lufthansa AG

3,14

Air France - KLM

3,24

Среднее по аналогам

3,19

Источник: оценка ИК ЛМС

 

Драйверы, способствующие росту капитализации Аэрофлота:

  • Передача Терминала D аэропорту Шереметьево;
  • Новая программа GDR, которая будет рассмотрена на ближайшем заседании совета директоров, предполагающая увеличение количества обращающихся акций на зарубежных площадках.

Риски:

  • Консолидация отчетности авиаактивов Рсотехнологий, которые окажут дополнительное давление на прибыль компании по итогам 2011 г.,
  • возможная отмена платежей по транссибирским перелетам в пользу Аэрофлота.

 

В соответствии с нашей оценкой по аналогам, стоимость Аэрофлота без учета долга Терминала D составляет $2,07 млрд. С учетом долга Терминала D мы оцениваем стоимость компании в $1,2 млрд. Поэтому  целевой диапазон составляет $1,22-$1,86 (39,34-59,71 руб.) для обыкновенных акций Аэрофлота. Мы рекомендуем покупать обыкновенные акции Аэрофлота с целевой ценой  в $1,86 за акцию, что предполагает потенциал роста от текущих котировок в 32,4%.

Свернуть
Читать далее
20.12.2011

По данным компаний, 01.03.12 состоятся внеочередные собрания акционеров в компаниях Енисейская ТГК и Кузбассэнерго. Основная цель собраний – это реорганизация в форме выделения ряда убыточных тепловых станций и магистральных тепловых сетей. Закрытие реестра для собраний было проведено 16.12.11. Выделяемые компании будут существовать в форме дочерних для ЕТГК и Кузбассэнерго обществ. У несогласных акции будут выкупаться по цене $0,002 (0,0646 руб.) и $0,006 (0,2035 руб.) соответственно. Коэффициенты выкупа будут следующими: у ЕТГК – 54,24%, а у Кузбассэнерго – 67,80%, так как аффилированные с СУЭК компании Сибэнергохолдинг и SIBERIAN ENERGY INVESTMENTS LTD будут голосовать за реорганизацию.

С точки зрения акционеров новость является умеренно-позитивной. Деконсолидация убыточных и сильно изношенных теплосетей из отчётности по РСБУ позволит обоим ТГК получить более справедливый тариф в РЭК на теплоэнергию с учётом затрат на поддержание теплосетевого хозяйства в нормальном состоянии, а также начать демонстрировать прибыль по РСБУ от генерации электроэнергии. В тоже время, с учётом решения правительства обязать публичные компании консолидировать результаты по МСФО, консолидированная отчётность за 2012 год будет включать результаты выделенных дочерних обществ. При этом до 15.04.12 (до даты ВОСА и 45 дней после них) как в акциях Енисейской ТГК, так и Кузбассэнерго, будет действовать поддержка капитализации компаний в виде возможности требовать выкупа акций у несогласных с реорганизацией.

Из ЕТГК будут выделены ОАО "Кемеровская генерация", ОАО "Ново-Кемеровская ТЭЦ", ОАО "Барнаульская генерация", ОАО "Барнаульская ТЭЦ-3", ОАО "Кузнецкая ТЭЦ", а также ОАО "Кемеровская теплосетевая компания", ОАО "Барнаульская теплосетевая компания" и ОАО "Межрегиональная теплосетевая компания". Из Кузбассэнерго будут выделены ОАО "Красноярская ТЭЦ-1", ОАО "Назаровская ГРЭС", ОАО "Красноярская теплотранспортная компания", ОАО "Красноярская ТЭЦ-4", ОАО "Красноярская электрокотельная", ОАО "Канская ТЭЦ", ОАО "Южно-Енисейские тепловые сети" и ОАО "Дивногорские тепловые сети".

Свернуть
Читать далее
20.12.2011

По данным прессы, государственный телекоммуникационный холдинг готовится принять новую дивидендную политику. Согласно этой политике, на обыкновенные акции будет выплачиваться от 20% от чистой прибыли по МСФО, а на привилегированные – 10% от чистой прибыли по РСБУ, разделённое на количество акций, составляющих 25% от капитала.

Новость – нейтральная для Ростелекома, так как ранее ожидалось, что на дивиденды будет выплачиваться до 40% от прибыли, из которых 30% придётся на обыкновенные акции и 10% - на привилегированные акции. Исходя из новой дивидендной политики дивидендная доходность обыкновенных акций составит 2%, а привилегированных акций – 6%. При том, что у конкурентов выплаты выше, как в доле от прибыли, так и по дивидендной доходности (у публичного Вымпелкома дивидендная доходность составляет 7% при выплате 40% от чистой прибыли), привлекательность акций Ростелекома существенно не вырастет.

 

Свернуть
Читать далее
19.12.2011

По данным прессы, в 2012 году премьер Путин потребовал от РусГидро снизить среднюю отпускную цену на 12,5%. Исходя из ныне действующих тарифов, в 2012 году снижение тарифов может привести к снижению доходов от продажи электроэнергии на $1 262 млн., что приведёт к потере не менее 11% от годового значения EBITDA - $316 млн., а также $202 млн. чистой прибыли (10% от годового значения) при сохранении рентабельности на уровне 2011 года.

Данная новость является умеренно-негативной для компании РусГидро. По всей видимости, компанию лишат инвестиционной надбавки в тариф. Ранее компания заявляла, что убрать из тарифа целевые инвестиционные средства в 2012 году не успеет, но с 2013 года уже перейдёт на финансирование инвестпрограммы из собственных и заёмных средств. Теперь же, видимо, тариф всё-таки будет снижен заранее, в 2012 году, но для компенсации выпадающих денежных средств государство проведёт допэмиссию, средства от которой напрямую поступят в гидрогенерирующую компанию.

Несмотря решения Правительства РФ, Русгидро по мультипликаторам в 2012 году может оказаться всё равно недооценённой. При средних значениях в секторе мультипликаторов EV/EBITDA и P/E на уровне 6,3 и 8,4, РусГидро будет торговаться со средним дисконтом в 24% к сектору. Однако, дальнейший рост капитализации будет зависеть от действий правительства. Если не будет предпринято новых неожиданных решений и инвестиционные денежные средства будут возмещены Русгидрочерез планируемые в 2012 году допэмиссии на 100 млрд. акций, то возможен возврат инвесторов в капитал РусГидро. В противном случае компания останется под дальнейшим давлением.

 

Российские публичные оптовые генерирующие компании

 

млн. USD

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Компания

MCAP

EV/EBITDA

P/E

Р-ть EBITDA

Чистая р-ть

ОГК-1

1 578

4,8

8,5

17%

10%

ОГК-2

1 496

10,0

6,1

6%

6%

ОГК-3

1 273

1,4

10,0

13%

9%

Э.ОН Россия

4 354

5,5

8,6

32%

23%

Энел ОГК-5

2 245

6,9

10,7

22%

10%

РусГидро

12 665

4,2

6,6

25%

16%

Среднее

 

6,3

8,4

 

 

РусГидро`12

12 665

4,7

7,3

25%

16%

Потенциал роста

 

34%

15%

 

 

Свернуть
Читать далее
19.12.2011

Компания Полюс Золото объявила о готовности выкупить собственные ADR с LSE 20.01.12. Выкуп стал возможен в связи с тем, что Jenington International Inc в ходе обратного выкупа стала владельцем 95,3% акций Полюс Золота. Учитывая, что с 08.01.12 юридически появляется возможность выставить требование о выкупе и на российских площадках, акционеры получат либо требование о выкупе, либо уведомление о возможности продажи собственных акций. Данный факт является сильным спекулятивным фактором для роста бумаг российского Полюса Золота. Сейчас потенциал к вероятной цене выкупа, $59.83 (1900,27 руб.), составляет около 63% или 116% годовых.

Свернуть
Читать далее
16.12.2011

По данным компании Силовые машины, компания Highstat Limited, представляющая интересы основного акционера, Мордашёва, увеличила свою долю с 70,5731% до 95,5731%, выкупив долю у второго крупного акционера – немецкой компании Siemens, продавшей свою долю Силовых машин в рамках создания совместного с Силовыми машинами предприятия по производству турбин.

Исходя из того, что переход прав собственности, в соответствии со статьёй 84.2, пункт 1 Закона об акционерных обществах, произошёл 01.12.11, ориентировочно после 05.01.12 от Highstat Limited может поступить обязательное предложение для миноритарных акционеров. Следом за обязательным предложением, до середины лета, будет проводиться принудительный выкуп акций с рынка. Средневзвешенная цена акций на рынке составляет $0,22 (6,85 рубля), что на 23% превышает рыночные котировки. Мы рекомендуем спекулятивно покупать акции Силовых машин в ожидании получении оферты по цене не ниже средневзвешенной цены, поскольку предыдущая оферта в 2010 году проходила по аналогичной цене – $0,23 (6,99 рублей) и Мордашёв не переплатит в текущих условиях за выкуп оставшейся доли в Силовых машинах.

Свернуть
Читать далее

Подпишитесь на рассылку по e-mail

Подпишитесь на рассылку RSS и будьте в курсе всех новостей