Северная верфь

Мы рекомендуем накапливать обыкновенные акции Северной верфи с целевой ценой $943,0 за акцию, считаем данный уровень нижней границей для оценки актива и для инвестирования в актив. Стоит отметить, что потенциально, исходя из последних заявлений относительно ориентира оценки Северной верфи, акции компании могут быть оценены в $2000,3 - $2414,5 в расчете на обыкновенную акцию, что предполагает премию от нашей справедливой  цены 112%-156%.

В связи с недавно состоявшимся аукционом по продаже 88,32% Балтийского завода, в ходе которого ОСК стала победителем и владельцем актива, интерес привлекают другие акции обанкротившейся Объединенной промышленной корпорации (ОПК), находящиеся в залоге у ЦБ РФ, - акции Северной верфи,  75,82% обыкновенных акций которой планируется продать с аукциона. В результате победитель (ОСК - главный претендент на акции), должен будет выставить обязательное предложение миноритарным акционерам, что может стать драйвером для роста котировок.

Главным вопросом остается оценка Северной верфи. Если Балтийский завод был оценен дешево по причине фактически своего банкротства, то Северной верфь финансово устойчива, более того, ОСК заявляла, что наиболее интересным для нее активом выступает именно Северная верфь.

 Заявления ОСК прессе относительно оценки Северной верфи разнятся:

1) апрель 2011 г., ОСК: «Если оценят (активы ОПК) до 7 EBITDA, то будем привлекать кредит, выше - размещать допэмиссию для увеличения уставного капитала", сам Роман Троценко оценивал справедливую стоимость компаний в 6-7 EBITDA;

2) сентябрь 2011 г., «стоимость Балтийского завода может быть отрицательной, а Северной верфи и конструкторского бюро Айсберг – 10-12 млрд. руб.»

Анализ ранее установленных цен для продажи активов ОПК, заложенных в ЦБ РФ, говорит о том, что цены активов определялись исходя из ориентира, озвученного Романом Троценко в 6-7 EBITDA, при этом определялась стоимость собственного капитала, то есть стоимость компании без учета долга.

Анализ одобренной оценки активов ОПК, заложенных в ЦБ РФ

Источник: Интерфакс, данные компании, оценка ИК ЛМС

Стоимость без долга Северной верфи может быть определена в 6-7 EBITDA или, исходя из среднего мультипликатора по ранее одобренным и озвученным оценкам активов ОПК, в 7,3 EBITDA. Таким образом, мы оцениваем справедливую стоимость Северной верфи без долга в $139,4 млн. – $170,6 млн., или $943,0 – $1153,9 за обыкновенную акцию, что означает текущую переоцененность акций компании, торгующихся на внебиржевом рынке РТС, на 35%-20%.

Исходя из озвученной оценки ОСК Северной верфи и ЦКБ Айсберг в $306,2 млн. – $367,4 млн. (10 млрд. руб. – 12 млрд. руб.), стоимость Северной верфи с учетом долга отрицательна, без учета долга составляет $295,7 млн. – $356,9 млн., или $2000,3 - $2414,5 за обыкновенную акцию.

Риском выступает неопределенность относительно сроков проведения аукциона и оценки Северной верфи, дисконтирующим фактором для которой выступают увеличивающиеся долги: по итогам 1 кв. 2012 г. Северная верфь удвоила чистый долг по причине недостаточного финансирования гособоронзаказа со стороны государственного заказчика, что побуждает компанию привлекать кредитные ресурсы.