Трансконтейнер

Мы сохраняем рекомендацию: покупать обыкновенные акции Трансконтейнера, целевая цена $179,5.

Общая выручка и чистая выручка (без услуг соисполнителей) компании выросли соответственно на 45,2% и 53,7%. Рост чистой выручки оказался меньше наших ожиданий, что вызвано более существенным ростом доли соисполнителей в интермодальных перевозках. EBITDA Трансконтейнера за первое полугодие 2011 г. выросла по отношению к 1 полугодию 2010 г. на 89,9%, чистая прибыль превысила прошлый результат в 7,1 раза, что соответствует нашим ожиданиям. Группа увеличила чистый долг на 31,8%, но за счет высокого темпа роста EBITDA снизила коэффициент «Чистый долг/EBITDA» до 1,1.

В опубликованной отчетности компания не консолидировала финансовые результаты КеденТрансСервиса, крупнейшего частного оператора железнодорожных терминалов в Казахстане, который был приобретен в марте 2011 г. (по итогам сделки Трансконтейнер стал владельцем 67% КеденТрансСервис). В нашей модели мы не учитывали влияние покупки. По нашему мнению, КеденТрансСервис окажет позитивное влияние на финансовые результаты Трансконтейнера, так как последний сможет использовать казахстанские терминалы для перевалки контейнеров из Китая, что позволит сократить маршрут между Юго-Восточной Азией и Европой и приведет к росту оборачиваемости контейнеров и объема перевозок. По данным отчетности, выручка от китайских и корейских потребителей выросла более чем в два раза, до $16,7 млн., однако доля этой выручки в общей составляет всего 3,5%, что говорит о существенном потенциале роста данного географического направления.

Финансовые результаты Трансконтейнера за 1 полугодие 2011 г., $ млн.

	1 П 2010 г.	1 П 2011 г.	Изменение, %	1 П 2011 г. (прогноз ИК ЛМС)	1 П 2011 г. (факт)	Отклонение, %
Выручка	331,9	482,0	45,2%	501,7	482,0	-3,9%
Чистая выручка	184,6	283,7	53,7%	362,5	283,7	-21,7%
Скорректированная EBITDA	63,3	120,2	89,9%	116,5	120,2	3,2%
Прибыль	6,6	47,0	614,6%	45,3	47,0	3,7%
Скорректированная рентабельность по EBITDA	34,3%	42,4%	+ 8,1 п.п.	32,1%	42,4%	+10,2 п.п.
Скорректированная рентабельность по чистой прибыли	3,6%	16,6%	+ 13,0 п.п.	12,5%	16,6%	+ 4,1 п.п.
Чистый долг	5 586,0	235,6	-95,8%	н/д	235,6	-
Чистый долг/LTM EBITDA	1,37	1,11	-18,8%	н/д	1,1	-

Источник: данные компании, расчеты ИК ЛМС

Приобретение фитинговых платформ отвечают нашим ожиданиям: на конец августа компания приобрела 733 платформы, по итогам года мы прогнозируем увеличение парка на 1,3 тыс. ед. Рост подвижного состава Трансконтейнера может быть более низким за счет роста оборачиваемости и эффективной организации перевозок. Контейнерооборот по итогам 1 полугодия 2011 г. вырос на 18,3%, на конец 2011 г. мы прогнозируем рост на 11,05%. Мы ожидаем, что второе полугодие 2011 г. будет демонстрировать меньшую динамику перевозок, так как второе полугодие 2010 г. практически вышло на докризисный уровень и показало сильный рост.

Укрепление доллара США и евро, а также риски рецессии мировой экономики могут негативно сказать на объемах внешних перевозок контейнеров во втором полугодии 2011 г. (внешние перевозки составили по итогам 1 полугодия 2011 г. 42% от общего объема). Наиболее чувствительными к рыночной конъюнктуре являются импортные перевозки, которые обеспечили прирост контейнерооборота компании на 24,8% (к общему приросту).

Операционные результаты Трансконтейнера за 1 полугодие 2011 г.

	1 П 2010 г.	1 П 2011 г.	Изменение, %	1 П 2011 г. (прогноз ИК ЛМС)	1 П 2011 г. (факт)	Отклонение, %
Объем перевозок, тыс. ДФЭ, в т.ч.	553,0	654,0	18,3%	635,7	654,0	2,9%
Внутренние	334,0	379,0	13,5%	н/д	379,0
Экспортные	126,0	159,0	26,2%	н/д	159,0
Импортные	79,0	104,0	31,6%	н/д	104,0
Транзитные	13,0	12,0	-7,7%	н/д	12,0
Порожний пробег контейнеров, %	39,4%	35,7%	-3,7 п.п.	н/д	35,7%

Источник: данные компании, расчеты ИК ЛМС

Оценка РЖД стартовой цены аукциона по продаже государственного пакета акций Трансконтейнера соответствует рыночному мультипликатору EV/EBITDA на уровне 11,3, то есть $96,5 за обыкновенную акцию. Мы ожидаем отклонение правительством РФ проведения приватизации Трансконтейнера в 2011 г. из-за плохой конъюнктуры рынка. Рост бизнеса в 2011 г. позволит значительно увеличить стартовую цену аукциона в случае переноса аукциона на 2012 г., с учетом уровня рыночного мультипликатору EV/EBITDA=11,3 и новой отчетности за 1 полугодие 2011 г. стоимость обыкновенной акции, по нашим расчетам, составляет $135,9.

Оценка стоимости акций Трансконтейнера по стартовой цене аукциона, тыс. руб.

	2010 г.	1 П 2011 г.
Капитализация	42 800 000	60 248 720
Чистый долг на конец периода	6 667 000	6 615 000
Стоимость компании	49 467 000	66 863 720
EBITDA за последние 12 месяцев	4 396 000	5 942 000
EV/EBITDA	11,3	11,3
Кол-во обыкновенных акций	13 894 778	13 894 778
Стоимость акции, руб.	3 080,3	4 336,1
Стоимость акции, $	96,5	135,9

Источник: расчеты ИК ЛМС

Мы оставляем нашу рекомендацию без пересмотра, рекомендуем покупать обыкновенные акции Трансконтейнера, целевая цена $179,5, потенциал роста от текущих значений составляет 79,0%.